我们常听到新闻说某网站以及网站的公司被人收购,大家是否想过这里的价格是怎么估算出来的呢?融资的时候也会碰到这个问题.一般的公司价值估算会计方法有很多种,常见的如EVA,站在资本的角度许多事情都会变清楚.当然,具体价格很多时候取决于交易本身,估值只是一个基础.在这里我把邵亦波关于公司估值的一些建议贴出来,具体的请大家浏览他的博客http://shaoblog.com/

BASICS: valuation 公司估价

想要写公司的估价问题很久了。但有一点不敢写，因为很复杂，而且单单写valuation是不够的。一定要提到Dividend，Liquidation Preference，Participating Preferred，和Option Pool对valuation的影响。国内大多数创业者觉得valuation是一个数字，而忽略了对valuation有直接影响的这四个条件（更别提 term sheet里还有很多对valuation有间接影响的其他条件，比如说我谈到的Drag-Along Right）。

这四个条件看上去简单，其实每一个都可以写一篇。加起来，对valuation的影响有足足上下一倍。在写他们之前，我先把融资和公司发展的basics写一下。用一个比较典型的例子。

Angel round:
Pre-money valuation: $1,500,000
Raise: $200,000 (怎么决定要拿多少钱，请看这篇blog）
Post-money valuation: 1,700,000
Founders own: 1.5/1.7 = 88%

Series A round:
Pre-money valuation: $6,000,000
Raise: $3,000,000
Post-money valuation: 9,000,000
Founders + employees own: 88% * (6/9) = 59%
Employees own: 20% (option pool 期权)
Founders own: 59-20 = 39%

看起来很简单，但是我在下一篇用股份数量计算后，发现这里算错了！正确的算法是：
Founders, employees, and angel investors own: 6/9 = 66.7%
Founders and angel investors own: 66.7% - 20% = 46.7%
Founders own: 46.7% * (1.5/1.7) = 41%

Series B round:
Pre-money valuation: $40,000,000
Raise: $10,000,000
Post-money valuation: 50,000,000
Founders own: 39% * (40/50) = 31%
Founders own: 41% * (40/50) = 33%

Series C round (如果在IPO之前也会叫Mezzanine Round）:
Pre-money valuation: $150,000,000
Raise: $30,000,000
Post-money valuation: $180,000,000
Founders own: 31% * (150/180) = 26%
Founders own: 33% * (150/180) = 27%

IPO:
Pre-money valuation: $400,000,000
Raise: $100,000,000
Post-money valuation: $500,000,000
Founders own: 26% * (400/500) = 21%
Founders own: 27% * (400/500) = 22%

这个公司是发展比较顺利的，但即使这样，创业者开始占100%，最终只占了公司的21%22%的股份。而且，为了简化，我在Series A后没有再增加Option Pool。如果Option Pool要继续增加的话，创业者的股份很可能会低于15%！（当然，这15%的价值是七千五百万美元：-）

当然换一个角度来看，创业者没有出一分钱，能有公司的怎么多股份，已经是硅谷精神的最好体现了。在很多香港、台湾、或国营的企业中，管理者的股份从零算起的，而不是从100往下降的。

接下来几个post，我想讲讲如何定价，和Liquidation Preference等条件对valuation的实际影响。

BASICS: dilution 稀释

前一个post用百分比，%，显示了创业者股份的稀释。这次用更实际的股份数来表示。

第一个问题：总共应该要多少股？这是很多创业者在成立公司是碰到的第一个实际问题。

我建议founders开始公司时，给自己发10,000,000股。这样，以后几次发行新股给投资者和员工后，在上市时，总股份会在两千万到四千万之间。上市的股价一般是每一股$12-$18（大家看看，是不是所有的中国NASDAQ上市公司的起始股价）。这样，公司的市值在3亿到7亿美金之间，是一般上市公司的起始价值。

当然，股份数量及股价都不重要，重要的公司价值（市场决定）和各个股东的百分比。如果一开始的股份数量不理想，多了可以2并1，少了可以1拆2。对公司价值和股东的百分比没有任何影响。但是，在给员工期权的时候，同样是总股份的0.5%，一个总股份是20,000,000股的公司说是100,000股；总股份是100,000股的公司说是500股。你觉得哪个好听？

第二个问题：new issue和secondary share的区别是什么？New issue是公司融资，发行新的股票。“卖家”是公司，买家是新的投资者，卖家（公司）以股票换现金。现金进公司。secondary share是现有股东出让股票，“卖家”是现有股东，买家是新的投资者，卖家（现有股东）以股票换现金，现金进入现有股东的腰包。行业里很多时候用“投资 ”这个词代表这两间完全不同的事。

我们这里谈的是new issue。用上一篇同样的例子：

Angel round:
一般天使投资者不会要创业者设立option pool，所以计算很简单。
Pre-money valuation: $1,500,000
Founder shares: 10,000,000
Per share: $1,500,000 / 10,000,000 = $0.15
Raise (融资): $200,000
New issue (新发股) for investors: $200,000 / $0.15 = 1,333,000
Total Shares: 11,333,000
Founder %: 10,000,000 / 11,333,000 = 88%

Series A round:
Pre-money valuation: $6,000,000
Per share: $6,000,000 / 11,333,000 = $0.53 错了！ 没有考虑option pool。大多数VC都要创业者把option pool考虑在pre-money valuation里。怎么算？

Option pool一般是post-money valuation的10%到25%。算20%。
Raise: $3,000,000
Post-money valuation: $9,000,000
Option pool “value”: $9,000,000 * 20% = $1,800,000
“Real” pre-money valuation: $6,000,000 - $1,800,000 = $4,200,000
Per share: $4,200,000 / 11,333,000 = $0.37

New issue for investors: $3,000,000 / $0.37 = 8,095,000
Option pool: $1,800,000 / $0.37 = 4,857,000
Total Shares: 24,286,000
Founder %: 10,000,000 / 24,306,000 = 41%

细心的朋友，如果还记得我的上一篇的话，会发现我上一篇这里算出来的时39%。怎么回是？

我上一篇算错了！我已更新。看上去很简单的计算，因为有option pool，变得很容易搞错。我以后会专门写一篇option pool的大小和时间（Series A时小一点，Series B时在增加，会不会对创业者有好处？）对valuation的影响。

Series B round:
Pre-money valuation: $40,000,000
Per Share: $40,000,000 / 24,306,000 = $1.65
Raise: $10,000,000
New issue for investors: $10,000,000 / $1.65 = 6,052,000
Total shares: 24,306,000 + 6,052,000 = 30,358,000
Founder %: 10,000,000 / 30,358,000 = 33%

Series C round:
Pre-money valuation: $150,000,000
Per share: $150,000,000 / 30,358,000 = $4.94
Raise: $30,000,000
New issue for investors: $30,000,000 / $4.94 = 6,072,000
Total Shares: 30,358,000 + 6,072,000 = 36,430,000
Founder %: 10,000,000 / 36,430,000 = 27%

股份总数越来越多，而创始者的股份一直是10,000,000。留意：当初“20%”的option pool，现在只有4,857,000 / 36,430,000 = 13%。可能也发的差不多了。Series C投资者可能会要增加option pool，会进一步稀释创业者股份。

IPO：
Pre-money valuation: $400,000,000
Per share: $400,000,000 / 36,430,000 = $11.0
Raise: $100,000,000
New issue at IPO: $100,000,000 / $11.0 = 9,108,000 (这里假设IPO时，没有现有股东套现，卖secondary shares）
Total shares: 36,430,000 + 9,108,000 = 45,538,000
Founder %: 10,000,000 / 45,538,000 = 22%

一个创业公司的成长，就反映在股价的升值。升值越快，融资时稀释就越少。当然，越省钱，融资数额少，稀释也越少。一个$5,000的花费，公司初期相当于0.3%的股份（好心痛！），后期是0.01%都不到。

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04.07.07BASICS: valuation 公司估价Posted in Finance 与VC谈判 at 4:30 pm

我想要写公司的估价问题很久了。但有一点不敢写，因为很复杂，而且单单写valuation是不够的。一定要提到 Dividend，Liquidation Preference，Participating Preferred，和Option Pool对valuation的影响。国内大多数创业者觉得valuation是一个数字，而忽略了对valuation有直接影响的这四个条件（更别提 term sheet里还有很多对valuation有间接影响的其他条件，比如说我谈到的Drag-Along Right）。

这四个条件看上去简单，其实每一个都可以写一篇。加起来，对valuation的影响有足足上下一倍。在写他们之前，我先把融资和公司发展的basics写一下。用一个比较典型的例子。

Angel round:
Pre-money valuation: $1,500,000
Raise: $200,000 (怎么决定要拿多少钱，请看这篇blog）
Post-money valuation: 1,700,000
Founders own: 1.5/1.7 = 88%

Series A round:
Pre-money valuation: $6,000,000
Raise: $3,000,000
Post-money valuation: 9,000,000
Founders + employees own: 88% * (6/9) = 59%
Employees own: 20% (option pool 期权)
Founders own: 59-20 = 39%

看起来很简单，但是我在下一篇用股份数量计算后，发现这里算错了！正确的算法是：
Founders, employees, and angel investors own: 6/9 = 66.7%
Founders and angel investors own: 66.7% - 20% = 46.7%
Founders own: 46.7% * (1.5/1.7) = 41%

Series B round:
Pre-money valuation: $40,000,000
Raise: $10,000,000
Post-money valuation: 50,000,000
Founders own: 39% * (40/50) = 31%
Founders own: 41% * (40/50) = 33%

Series C round (如果在IPO之前也会叫Mezzanine Round）:
Pre-money valuation: $150,000,000
Raise: $30,000,000
Post-money valuation: $180,000,000
Founders own: 31% * (150/180) = 26%
Founders own: 33% * (150/180) = 27%

IPO:
Pre-money valuation: $400,000,000
Raise: $100,000,000
Post-money valuation: $500,000,000
Founders own: 26% * (400/500) = 21%
Founders own: 27% * (400/500) = 22%

这个公司是发展比较顺利的，但即使这样，创业者开始占100%，最终只占了公司的21%22%的股份。而且，为了简化，我在Series A后没有再增加Option Pool。如果Option Pool要继续增加的话，创业者的股份很可能会低于15%！（当然，这15%的价值是七千五百万美元：-）

当然换一个角度来看，创业者没有出一分钱，能有公司的怎么多股份，已经是硅谷精神的最好体现了。在很多香港、台湾、或国营的企业中，管理者的股份从零算起的，而不是从100往下降的。

接下来几个post，我想讲讲如何定价，和Liquidation Preference等条件对valuation的实际影响。

第一个问题要问的，是“是不是应该找VC”？VC是一种很特殊的动物，有它独特的需求。请他进来后，你就要满足他的需求。如果你不愿意或不能满足的话，就不要请他进门来。不然的话，他会把你的家吵翻天，最终企业和VC都失败。

VC有什么需求？很多。但最重要，最根本的，是“我们需要在5年左右成功地把我的股份以10倍以上的价钱卖掉。”看上去是一个很基本，很合理的要求，但是它对VC选择公司和公司董事会上的行为，以及对被投资的公司影响是广而深的。

我们分析四个关键词：卖掉、十倍、五年、我们。

首先，“卖掉。”一般情况下，VC把他的股份卖掉，代表整个公司需要易手（很少买家会买一个非上市公司20或30%的股份）或上市。但是，不是每个公司都希望，或可以，卖掉或上市的。绝大多数企业，象隔壁的餐厅或朋友的软件公司，每年有些不错的利润，但不是“卖掉”的对象。

“十倍”：如果投资US$3 million占1/3的股份，1/3的股份要值US$30M，公司要值US$100M。更何况，下一轮的融资会对这一轮的VC股份稀释，所以在“卖掉” 时这个VC的股份很有可能已远远不到1/3了。所以，公司很可能需要值US$200M（两亿美金）才行！在NASDAQ上市的最低市值也在这个数字左右。

什么样的公司能值两亿美金？她每年需要至少五百万美金的利润，很可能是三四千万美金的营业额，并且是那时候还是高增长的！

“五年”：VC是有时限的！到时如果他还不能退出的话，他自己会有很大的麻烦（见下）。

多少企业在五年里能做到三四千万美金（两三亿人民币的年营业额）？

【你可能会问，五年十倍，VC太贪婪的吧？其实不然。五年十倍相当于一年60%的回报。以初创的企业的风险，60%是很合理的回报。很多VC投的公司不会回报一分钱。】

“我们”：我们是谁？VC的钱不是他们自己的。他们是拿了别人的钱。别人给他们的钱，是有期限的，一般是五年到十年。时间到了后，VC从你这边拿不到钱的话，他就没办法还钱给他的投资者，他的投资者下次就不会给他钱。

再找VC之前，创业者要了解VC的需求，决定自己的企业是不是那个一万个里的一个，有可能在五年里做到两三亿人民币的年营业额，并且能在那时还能保持高增长的。

大多数企业的商业模式是没有希望做到这一点。这些企业不应该找VC。这不代表这些企业不好。他们应该找别的投资者：朋友，天使投资，或相关企业。

【我觉得这也是政府可以起到的作用。很多地方政府要推动创业，成立投资基金。这些基金不应与VC竞争，而应该发挥政府资金不受“五年十倍退出卖掉” 限制的优势，投资那一万个中的9999的创业者。这9999的创业者，比那个一个VC投资的示范性企业，对经济和就业的推动更大。】

我下一篇写VC投资对商业模式，市场，创业者的需求和条件。“五年十倍退出卖掉”很大程度决定了这些条件。

【有些朋友可能会想但不好意思问这个问题：虽然我的公司不能五年做到两三亿，但我不能吹个牛，骗点VC的钱？反正哪个商业计划不是有点夸张的？我的回答是：乐观的夸张总会有一些，但是如果你知道的企业是不大可能满足VC的“五年十倍退出卖掉”的需求的话，即使你拿到了哪个有点不聪明VC的钱，同床异梦，他会让你的生活很悲惨。就像找了一个不爱你的美女做老婆。不如花时间找个适合你的人。】